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光大证券:顺时而动 当前位置坚定看好消费板块

时间:2023-03-04 08:52:42    来源:光大证券研究    

三因素模型框架看消费

从“DDM模型”到“三因素模型”。我们可以将“DDM模型”进一步简化为景气、流动性、资产价格的三因素模型框架,未来的股价变动则取决于这三个因素的变化。

消费三因素模型中景气是核心,流动性会对估值产生明显影响,估值极端时股价会短期反转。景气端,净利率是与消费板块走势最相关的指标;流动性端,17年后美债利率对估值的影响明显;资产价格方面,估值极端时股价会有短期反转。


(资料图片仅供参考)

三因素模型下的四类消费行业

三因素模型对大多数消费细分行业均有适用性,但因素的重要程度有所不同。总的来看,三因素模型中,景气及流动性对股价的影响因行业而异,资产价格对于所有行业几乎都存在影响,但资产价格的影响仅限于极端情况之下。

为什么有的行业对景气敏感,而有的对流动性敏感?这主要与其自身基本面波动情况有关,基本面波动大的行业,可能会更多受到基本面的影响;反之则会更多受到流动性的影响。此外,偏成长属性的行业由于未来的利润空间较大,也会对流动性更加敏感,如医药生物。

细分行业的三因素如何得到?

对于会受景气影响的行业,其未来净利率的走势可以从自上而下及自下而上两个角度进行判断。自上而下角度,一些行业的净利率走势与消费板块整体走势具有一定的相关性;自下而上角度,对近一半行业而言,分析师预测净利率与实际净利率的走势较为相近,且具有一定的领先性。

当美债利率变动时,哪些行业受到的影响会更大?对于会受美债利率影响的行业,我们发现医疗服务、调味发酵品、医药生物等行业估值对美债的敏感度更高,而一般零售等行业敏感度则更低。

如何判断估值是否极端?受基钦周期影响,消费板块整体及大部分子行业估值都存在周期性的波动,整个周期大约持续3-5年。根据行业过去5年的估值均值加减2倍标准差可得到极端边界,并以此来判断估值是否极端。

顺时而动,当前位置坚定看好消费

从三因素框架出发,景气上行、流动性无虞、估值尚可的背景下,消费板块有望持续上行。景气端,净利率领先指标中长期贷款余额增速已有企稳迹象,且在经济复苏背景下,增速有望震荡上行;流动性端,美联储加息或将迎来结束,预计美债利率未来也将逐渐进入下行通道;资产价格方面,消费板块的PE估值目前处于中枢水平,并不会对行情形成制约。

消费板块中哪些细分行业更值得关注?综合各行业未来净利率可能的变化幅度高度、对美债利率的敏感程度,以及估值是否接近极端位置,申万一级行业中建议关注农林牧渔、食品饮料、医药生物,在二级行业中,建议关注医疗器械、家电零部件、化学制药、白酒等。

风险分析:经济复苏不及预期,中长期贷款余额增速超预期下行;新冠病毒发生重大变异,疫情影响大幅增加;美联储超预期加息,美债利率显著上行。

(文章来源:光大证券研究)

标签: 消费板块 光大证券 因素模型 DDM模型

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