11月进口规模创年内新高 我国外贸延续较快增长态势

投资逻辑

股指期货：本周股指虽有分化但总体上涨，截止周五收盘上证指数报3666.35 点，比上周上涨58.92 点;沪深300指数收盘5055.12 点，比上周上涨154.10 点;上证50指数报3353.63点，比上周涨132.21 点;中证500 指数报7306.65 点，比上周涨4.73 点。

明年经济工作定调：稳字当头六大政策精准发力。据新华社报道，中共中央政治局12月6 日召开会议，分析研究2022 年经济工作。会议强调，明年经济工作要稳字当头、稳中求进。政治局会议要求，做好明年经济工作，要统筹疫情防控和经济社会发展，统筹发展和安全，继续做好“六稳”、“六保”工作，持续改善民生，着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间，保持社会大局稳定，迎接党的二十大胜利召开。具体来看，此次政治局会议从宏观政策、微观政策、结构政策、科技政策、改革开放政策、社会政策六个方面对经济工作进行了部署。

会议要求，宏观政策要稳健有效，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续。稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕。实施好扩大内需战略，促进消费持续恢复，积极扩大有效投资，增强发展内生动力。

央行6 日发布消息称，为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降，决定于2021年12 月15 日下调金融机构存款准备金率0.5 个百分点(不含已执行5%存款准备金率的金融机构)。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率为8.4%。央行表示，此次降准的目的是加强跨周期调节，优化金融机构的资金结构，提升金融服务能力，更好支持实体经济。此次降准共计释放长期资金约1.2 万亿元。降准有利于对冲金融体系短期流动性压力和支持结构性政策发力，但并非大水漫灌，利率环境或总体稳定。降准有利于保证市场资金面和利率水平的稳定，为高质量发展和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境，预计短期内资金利率大概率围绕着政策利率波动。

11 月进口规模创年内新高我国外贸延续较快增长态势。海关总署昨日发布的最新数据显示，11 月我国外贸继续保持较快增长态势，进出口总值达3.72 万亿元，同比增长20.5%。其中，进口规模创今年以来新高，出口增速较上月有所回落，但仍保持高位运行。专家预计，未来我国出口仍将保持韧性，进口也将保持平稳，全年外贸较快增长可期。具体而言，11月我国出口2.09 万亿元，同比增长16.6%，比2019 年同期增长33.4%;进口1.63 万亿元，规模创年内新高，同比增长26%，比2019 年同期增长25%，大幅高于预期。11 月当月进口抬升明显，超出预期。四方面因素导致了进口超预期：一是全球性通货膨胀抬高了进口价格，尤其是农产品和能源价格不断攀升，导致进口额增长;二是海外新一轮疫情蔓延，财政和货币刺激政策带动需求增长，我国出口增长带动中间品进口激增;三是我国经济增长和国内需求的扩大，带来进口增长;四是去年11 月份进口规模有限，低基数效应也助推了进口增长。出口方面，11 月我国出口2.09 万亿元，同比增长16.6%，继续保持高增长。支撑11 月出口高增长的因素主要有两点，一是全球宏观经济持续向好，在数量方面对我国出口增速形成支撑;二是11 月反映国际市场大宗商品价格的CRB 指数同比上涨52.36%，在价格方面对出口增速形成有力支撑。

数据还显示，今年前11 个月，我国进出口总值35.39 万亿元人民币，同比增长22%。其中，出口19.58 万亿元，同比增长21.8%;进口15.81 万亿元，同比增长22.2%。社融增速触底回升居民中长期贷款同比连续增长。受政府债券发行提振与直接融资回暖拉动，社融增量呈触底回升态势。人民银行昨日公布数据显示，初步统计，11 月社会融资规模增量为2.61 万亿元，比上年同期多4786 亿元。此外，11 月新增人民币贷款1.27 万亿元， 环比多增4438 亿元，同比少增1605 亿元;11 月广义货币(M2)同比增长8.5%，涨幅比上月回落0.2 个百分点。从结构上来看，新增社融同比大幅多增，主要由政府债券和直接融资贡献。

11 月，政府债券新增8158 亿元，新增规模创年内次新高，同比多增4158 亿元。直接融资增加明显，企业债券融资4104 亿元，同比多增3264 亿元;股票融资1294 亿元，同比多增523亿元。

11 月份CPI重回“2”时代PPI涨幅回落。受鲜菜价格、非食品价格涨幅扩大影响，11月份CPI 同比涨幅创下年内新高。国家统计局12 月9 日发布的数据显示，从同比看，11 月份，CPI 上涨2.3%，涨幅较10 月份扩大0.8 个百分点，其中，食品价格上涨1.6%，非食品价格上涨2.5%;从环比看，11 月份CPI 上涨0.4%，涨幅较10 月份回落0.3 个百分点。与此同时，随着国内保供稳价政策落实力度不断加大，11 月份煤炭、金属等能源和原材料价格快速上涨势头初步得到遏制，PPI 涨幅有所回落。统计局数据显示，从环比看，11 月份，PPI由上月上涨2.5%转为持平;从同比看，PPI 上涨12.9%，涨幅比上月回落0.6 个百分点。11月份PPI 环比涨势明显减弱，主要原因是国内煤炭等黑色系商品价格大跌，以及在疫情扰动下，国际油价偏弱震荡。同比涨幅虽有所回落，但仍处于历史高位附近。整体来看，11 月份PPI 和CPI 的“剪刀差”已较上月收窄1.4 个百分点至10.6%。

长线上看，在利率下行的大环境下，外加政策利好权益资产，财富效应在未来一段时间或从楼市持续流向股市，形成支撑A 股的流动性来源，因此市场仍然不具备转换为熊市的逻辑。总体看中国经济仍然保持比较平稳，股指总体上估值不高，市场大的系统性风险可能性也很小。央行如期降准，政治局会议重提“六稳六保”，改变市场对经济的悲观预期。近年来“春季躁动”多数在12 月开始启动，今年虽然市场担忧经济下行压力，但春季躁动行情估计仍然会出现，目前看来春季躁动行情已经开始启动，操作上逢低做多。

国债期货：本周国债期货震荡收涨，2 年期主力合约+0.10%，5 年期主力合约+0.24%，10 年期主力合约+0.27%。现券方面，10 年国债活跃券210009 收益率-2.75bp。银行间资金面，DR001 加权利率1.8031%，周-9.62bp，DR007 加权利率2.1411%，周+9.41bp。

数据方面，本周部分宏观数据密集公布。周二，海关总署公布11 月外贸数据，进、出口均超出市场预期。受价格抬升、海外圣诞消费季临近等因素影响，11 月出口金额同比增速依旧维持在相对高位，录得+22%，高于预期4.8 个百分点，但低于上月5.1 个百分点。而11 月进口金额同比+31.7%，大超预期的+18.2%和前值+20.6%。价格因素对进口增幅的影响更为明显，而从数量上来看，11 月大豆、原油等部分大宗商品进口量同比虽然有所下降，但环比10 月增幅也较为明显。

周四，国家统计局公布11 月物价数据。11 月CPI 同比+2.3%，预期+2.5%，前值+1.5%。

非食品CPI 同比+2.5%，前值+2.4%;核心CPI 同比+1.2%，前值+1.3%。分类别来看，八大类价格中交通通信价格同比+7.6%，成为拉动CPI 同比涨幅扩大的最主要原因。而食品中，鲜菜价格同比+30.6%，影响CPI 上涨约0.60 个百分点，幅度较大;但猪肉高基数效应持续，11 月价格同比-32.7%，影响CPI 下降约0.68 个百分点。11 月CPI 环比+0.4%，预期+0.3%，前值+0.7%。其中，食品和非食品CPI 环比涨幅有所分化，11 月食品CPI 环比+2.4%，较10月扩大0.7 个百分点，而非食品CPI 环比+0.0%，增速较10 月下降0.4 个百分点。排除食品和能源影响，11 月核心CPI 环比增速再度转负，录得-0.2%。

11 月PPI 同比+12.9%，预期+12%，前值+13.5%。随着保供稳价政策持续，以煤炭为代表的部分大宗商品价格明显回落，受此影响11 月PPI 出现触顶回落的迹象，但增速仍高于市场预期。分类别看，生产资料价格+17.0%，影响PPI 总水平上涨约12.66 个百分点，仍是带动PPI 同比增速偏高的主要原因。不过环比来看，生产资料价格拐点初现，11 月价格环比-0.1%，影响PPI 环比下降约0.06 个百分点。

周四，央行公布11 月金融数据。11 月新增人民币贷款12700 亿元，同比去年少增1600亿元，比2019 年同期少增1200 亿元。分项来看，居民中长期贷款5821 亿元，环比多增1600亿元，同比多增772 亿元，显示出商业银行政策纠偏后，房贷放款有所加快，带动居民中长期贷款出现明显增长。不过，11 月企业中长期贷款3417 亿元，同比大幅低于去年同期2470亿元，表明企业经营扩张意愿较低，信贷需求依旧较差。此外，11 月票据融资1605 亿元，同比多增801 亿元，但短期贷款1927 亿元，同比下降1293 亿元。

11 月社融规模26100 亿元，同比增加4786 亿元，贷款偏弱的情况下，这主要是受益于企业和政策债券融资规模的增长。11 月企业债券融资4104 亿元，同比多增3264 亿元，政府债券融资8158 亿元，同比多增4158 亿元。与此同时，信托等非标融资规模继续压降。11 月社融存量同比+10.1%，较10 月微升0.1 个百分点，不过各项贷款余额同比增速放缓至+11.7%，较上月下降0.2 个百分点。

11 月出口保持高增态势且再度超出预期，显示出国内经济韧性仍在，对债市偏利空。

CPI 同比增速重回“2 区间”，后续随着猪肉等部分食品价格高基数效应的减弱，CPI 增速可能将继续温和上行。不过，11 月核心CPI 同比增速放缓，环比更是重回负增长，表明居民消费整体依旧偏弱。11 月金融数据全面不及预期，贷款规模和结构依旧偏弱，虽然政策纠偏后按揭贷款回暖，但整体信贷需求不佳，这对债市而言偏利好。

上周五总理提及降准之后，本周一降准政策迅速落地，速度超出预期。但此前市场对降准本身的预期已经相对较为充分，且央行政策发布同时，再度强调稳健的货币政策取向并未改变，并重提“不搞大水漫灌”，因此降准落地后，部分资金也借机止盈。周五，中央经济会议通稿发布，与去年相比，通稿明确了当前国内经济发展面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”，提出“跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”，而“逆周期”的表述也意味着较为宽松的政策环境。财政政策方面，强调财政要加大托底经济的力度，“适度超前开展基础设施投资”。而货币政策方面，删掉了“保持M2 和社融增速同名义经济增速相匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”的表述，货币政策进一步明确“宽信用”的导向。地产方面，依旧强调“房住不炒”，但“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求”，房地产政策底部明确，不过随着经济模式转型的推进，政策大幅放宽可能性不大。

对于债市而言，本周降准之后，短期总量政策进一步宽松空间有限，而“宽信用”预期可能将持续发酵。考虑到当前收益率水平已处年内相对低点，在缺乏增量利好的情况下，持续走低面临较强阻力。不过，虽然出口韧性不改，但国内投资和消费相对偏弱。中央经济工作会议明确了当前国内经济面临的下行压力，“逆周期”的表述也意味着后续整体较为宽松的政策环境，宽松政策可能加码。与此同时，“宽货币”到“宽信用”的传导也需要时间，且在经济模式转型持续推进，市场普遍预计地产政策不会完全放松的情况下，“宽信用”的实际效果仍有待观察。因此收益率大幅向上的空间或也不大，国债收益率可能将维持在相对低位震荡运行，曲线斜率或将有所走陡。

交易策略：股指期货，下探企稳之后逢低做多;国债期货，暂观望风险因素：通胀超预期，海外政策收紧超预期，地缘政治因素，疫苗有效性低于预期。

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